重慶啤酒嘉士伯交易資產蹊蹺波瀾再起尚需整合渠道品牌及產品

來源：投資時報時間：2020-07-16 14:13:37

為解決潛在的同業競爭，重慶啤酒控股股東嘉士伯擬將上市公司體系外的中國市場資產注入重慶啤酒體系內，但交易所涉資產近期業績高增長、資產負債率高于同行等不同尋常情形，引起監管關注。

一部上世紀五十年代上映的美國電影《七年之癢》，讓“七年”背后的警醒之意，深入人心。

同樣是7年，嘉士伯啤酒廠有限公司(下稱嘉士伯)與重慶啤酒股份有限公司(下稱重慶啤酒，600132.SH)于7年前所做的解決同業競爭的承諾，也即將到期。雙方推出的全面資源整合重組交易，正緊鑼密鼓的推進。

不過，“意料之外”，總是不經意的不期而至。

根據公開信息披露，《投資時報》研究員了解到，相關預案顯示，此次重組交易，重慶啤酒控股股東嘉士伯擬將上市公司體系外的在中國市場資產注入到上市公司體系內，預案涉及多項交易內容，包括股權轉讓、增資、購買資產等等。若這一系列重組完成，重慶啤酒將合并嘉士伯在中國的絕大部分資產。然而，由于此番嘉士伯擬注入資產的近期業績蹊蹺高增長、高于同行的資產負債率，皆有異于尋常之處，引發交易所質疑。

7月9日，基于此次交易將對重慶啤酒產生重大影響，上交所下發問詢函，就重慶啤酒本次重組預案的交易方案和標的資產的具體情況提出問詢。粗略統計，問詢涉及重組方案合理性、收購資金來源、重組標的等方面多達17項內容。

解決同業競爭承諾時限將至

公開資料顯示，重慶啤酒成立于1993年，前身為創立于1958年的重慶啤酒廠，經過60余年發展，目前年銷售啤酒近100萬千升;嘉士伯啤酒廠有限公司(下稱嘉士伯)則是世界啤酒巨頭，也是國內第五大啤酒集團，與華潤啤酒、青島啤酒、百威英博、燕京啤酒在2019年中國啤酒市場中合計占有超過80%的市場份額。

時間溯回至2013年。嘉士伯通過其全資所有的嘉士伯啤酒廠香港有限公司(下稱嘉士伯香港)以部分要約收購的方式收購重慶啤酒部分股份。目前，嘉士伯通過嘉士伯香港和嘉士伯重慶分別持有重慶啤酒42.54%、17.46%股權，為上市公司控股股東。

在收購時，嘉士伯向重慶啤酒做出了一項避免潛在同業競爭的有關承諾，即4至7年內，將其與重慶啤酒存在潛在競爭的國內啤酒資產和業務注入上市公司，徹底解決潛在的同業競爭。

今年已是收購的第7個年頭，為履行這一承諾，重慶啤酒與嘉士伯于今年3月27日簽署了《諒解備忘錄》，開始就交易進行籌劃。此次重慶啤酒在6月20日披露的《重大資產購買及共同增資合資公司暨關聯交易預案》(下稱預案)，即為嘉士伯在履行有關承諾上的新進展。

根據預案披露，此次交易分為股權轉讓、增資、購買資產三個部分。具體包括：第一部分是重慶嘉釀啤酒有限公司(下稱重慶嘉釀)股權轉讓，即重慶啤酒向嘉士伯香港購買無任何權利負擔的重慶嘉釀48.58%的股權，轉讓價款應以現金方式支付。

第二部分是重慶嘉釀增資，即重慶啤酒以重慶啤酒擬注入資產及現金，認購一定比例的重慶嘉釀新增注冊資本，嘉士伯香港全資控股子公司廣州嘉士伯咨詢管理有限公司(下稱嘉士伯咨詢)將以嘉士伯工貿100%的股權、嘉士伯重慶管理公司100%的股權、嘉士伯廣東99%的股權、昆明華獅100%的股權打包作為A包資產，以資產認購一定比例的重慶嘉釀新增注冊資本。該增資完成后，重慶啤酒持有不少于重慶嘉釀51.42%的股權;嘉士伯咨詢持有不多于重慶嘉釀48.58%的股權。

第三部分是購買B包資產，即重慶嘉釀向嘉士伯購買無任何權利負擔的包括新疆啤酒100%的股權、寧夏西夏嘉釀70%的股權，購買價款以現金支付。這些資產將隨著重慶啤酒完成對重慶嘉釀股權購買和增資之后，并入上市公司體系。

看完上述內容，是不是有些眼花繚亂?

簡單而言，上述一系列重組完成后，重慶啤酒將合并嘉士伯在中國的絕大部分資產，繼續成為國內啤酒行業中唯一一家由外資控股的上市公司。

因變化不小，上交所對此次涉及多項交易內容的重組進行了重點關注，并于7月9日下發問詢函，要求重慶啤酒補充披露此次交易采取重大資產購買及共同增資合資公司的方式，以及該方案設計的主要考慮及商業合理性。

《投資時報》研究員注意到，除本次交易注入啤酒業務資產外，嘉士伯在中國大陸地區的部分非控股子公司涉及啤酒業務，但因嘉士伯對其不享有控制權、相關資產的股權存在潛在爭議、盈利能力較差等原因，未納入本次交易范圍，嘉士伯也就本次交易完成后涉及的進一步避免潛在同業競爭出具了承諾函，但未明確解決期限。

由此，新的疑問接踵而來。

2013年嘉士伯出具解決同業競爭的承諾范圍是否包括非控股子公司?此次交易是否徹底解決了潛在的同業競爭問題，前期承諾是否已履行完畢?同時，嘉士伯就此次交易完成后出具的避免同業競爭承諾，與2013年承諾的內容存在怎樣的關系，是否構成對前期承諾內容的變更?如是，是否會按照相關規定履行承諾變更相關程序，并進一步完善相關承諾。

注入資產的資產負債率高于同行

預案顯示，嘉士伯擬注入的資產，2018年、2019年未經審計的營業收入分別為58.33億元、72.75億元，未經審計的凈利潤分別為4.92億元、8.06億元，2019年營業收入、凈利潤分別增長24.72%、63.82%。

相關年報數據進一步顯示，重慶啤酒2018年、2019年實現營業收入分別為34.67億元、35.82億元，凈利潤分別為4.04億元、6.57億元，2019年營業收入、凈利潤分別同比增長3.3%、62.61%。

對照數據可以看出，嘉士伯擬注入資產的盈利能力，已超過重慶啤酒。

需要注意的是，重慶啤酒在預案公告中提示與疫情有關的經營風險時稱，全球疫情仍在發展之中，疫情全面平息之前，餐飲、夜場等現飲渠道可能存在無法恢復正常銷量、市場消費不暢的情況，疫情使消費者的消費行為可能出現轉變等，都將對嘉士伯擬注入資產未來銷量、收入和盈利的增長造成一定影響。

不過從數據上看，并未體現出這一不利影響。

預案的數據顯示，2020年前4月，嘉士伯擬注入資產實現營業收入、凈利潤分別為23.79億元、5.03億元。如果依據今年前四個月數據簡單計算得出的全年凈利潤為15.09億元，那么，嘉士伯擬注入資產今年前四個月凈利潤增長幅度高達87.22%。

《投資時報》研究員留意到，一季報顯示，重慶啤酒今年一季度實現營業收入5.55億元，同比下降33.36%，凈利潤3410萬元，同比下降60.20%。對于業績下滑，重慶啤酒解釋稱，主要系疫情影響所致。

由于數據增長、下滑對比十分鮮明，嘉士伯擬注入資產業績增長較快的情形亦引起監管部門注意。上交所專門要求重慶啤酒解釋其原因及合理性，尤其是今年前4個月業績漲幅較大，與同行業可比公司情況是否一致。

《投資時報》研究員注意到，數據的“異常”，并非僅僅這一處。

嘉士伯擬注入資產的另一項數據異常情形也引發上交所問詢函的重點關注。

預案顯示，2018年、2019年、2020年前4月，嘉士伯擬注入資產的資產負債率分別為67.86%、71.92%、68.59%，高于同行業上市公司。數據顯示，2018年、2019年重慶啤酒的資產負債率分別為64.77%、56.99%，均低于嘉士伯擬注入資產的同期數據。

嘉士伯擬注入資產的資產負債率高于同行業上市公司是否合理?擬注入資產是否存在重大債務風險、訴訟風險?

此次披露的預案中，由于標的資產的審計及評估工作尚未完成，標的資產評估值及交易價格尚未確定。但值得注意的是，購買資產部分均需現金支付，而在此次重組過程中，由于重慶啤酒與嘉士伯擬注入資產的雙方資產的利潤體量差異較大，需要購買資產的重慶啤酒或重慶嘉釀有較大可能產生對外借款，從而產生財務費用，這將消減盈利能力。

因此，問詢函中，上交所亦就重慶嘉釀向嘉士伯購買資產的資金來源，重慶啤酒是否提供相關財務資助等問題要求重慶啤酒補充說明。

《投資時報》研究員注意到，此次交易的具體借款情況目前并不清晰，需待此后《重組報告書》等進一步信息披露。有券商預計此次交易中借款產生的利息將不超過2.8 億元，對凈利潤的影響不超過1.4 億元。

重慶啤酒營業總收入及增長率(單位：億元)